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中儲(chǔ)股份：物流龍頭，站在新一輪增長(zhǎng)的起點(diǎn)
中儲(chǔ)股份 600787 公路港口航運(yùn)行業(yè)
研究機(jī)構(gòu)：安信證券 分析師：吳莉 撰寫(xiě)日期：2011-05-12
擁有核心競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)內(nèi)第一大倉(cāng)儲(chǔ)物流企業(yè)。公司是國(guó)內(nèi)最大的倉(cāng)儲(chǔ)物流企業(yè)，擁有完善的物流資源和現(xiàn)代化的物流網(wǎng)絡(luò)，物流基地占地總面積650萬(wàn)平米。覆蓋全國(guó)、歷史成本低廉、重臵成本高昂的物流網(wǎng)絡(luò)和物流資產(chǎn)及40年經(jīng)營(yíng)所形成的良好品牌，構(gòu)成了中儲(chǔ)股份在物流行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。
綜合物流業(yè)務(wù)升級(jí)服務(wù)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，預(yù)計(jì)2013年利潤(rùn)將較2010年翻一番。在中國(guó)物流行業(yè)快速發(fā)展的大背景下，近五年來(lái)公司物流網(wǎng)絡(luò)不斷擴(kuò)大，通過(guò)發(fā)展倉(cāng)單質(zhì)押、現(xiàn)貨市場(chǎng)租賃等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，2006-2010年物流業(yè)務(wù)收入年復(fù)合增速達(dá)35％。我們預(yù)計(jì)公司2013年綜合物流業(yè)務(wù)利潤(rùn)將在2010年基礎(chǔ)上翻一番，2010-2013年物流業(yè)務(wù)年復(fù)合增速達(dá)到30％左右，驅(qū)動(dòng)力量將主要來(lái)自擴(kuò)大規(guī)模、提升收費(fèi)、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式等。
傳統(tǒng)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)2015年物流基地總面積將達(dá)到1200萬(wàn)平米左右，比2010年底增加1倍左右，費(fèi)率也將呈現(xiàn)持續(xù)提升態(tài)勢(shì)；倉(cāng)單質(zhì)押監(jiān)管業(yè)務(wù)以建立小額貸款公司為突破，開(kāi)拓全程金融物流服務(wù)，延長(zhǎng)收費(fèi)鏈條；現(xiàn)貨交易市場(chǎng)業(yè)務(wù)，在無(wú)錫、天津、咸陽(yáng)、廊坊等地新建項(xiàng)目2011年開(kāi)始將進(jìn)入利潤(rùn)釋放期。
依托豐富的土地儲(chǔ)備，工業(yè)物流地產(chǎn)將成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。過(guò)去公司主要是通過(guò)溢價(jià)向政府轉(zhuǎn)讓土地、發(fā)展現(xiàn)貨市場(chǎng)等毛利率較高的業(yè)務(wù)來(lái)提高土地的回報(bào)。由于簡(jiǎn)單被動(dòng)的轉(zhuǎn)讓土地的盈利模式不可持續(xù)，公司計(jì)劃十二五期間依托豐富的土地儲(chǔ)備，發(fā)展工業(yè)物流地產(chǎn)，努力使其成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
考慮土地資產(chǎn)重估，公司每股重估價(jià)值15元。由于采用歷史成本計(jì)價(jià)，公司土地目前賬面價(jià)值僅5.5億元，其真實(shí)價(jià)值在資產(chǎn)負(fù)債表上未體現(xiàn)。而2004年以來(lái)在天津和上海等城市總計(jì)有24萬(wàn)平米的土地被當(dāng)?shù)卣諆?chǔ)，每平米收儲(chǔ)價(jià)格在3000元-26000元。保守估計(jì)公司現(xiàn)有土地重估增值98億元，重估增值部分增厚每股凈資產(chǎn)10.50元。公司目前每股賬面凈資產(chǎn)4.48元，考慮土地重估增值部分，公司每股重估價(jià)值15元。
給予買(mǎi)入-A評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)14元。不考慮出售持有的5000萬(wàn)股太平洋（601099）證券、及剩余的1.5億元土地出讓收益入賬，預(yù)計(jì)2011-2013年全面攤薄EPS分別為0.43元、0.57元和0.74元。預(yù)計(jì)年內(nèi)部分減持太平洋證券的概率較大，公司實(shí)際業(yè)績(jī)可能超出我們預(yù)期。5000萬(wàn)股太平洋證券（成本價(jià)1元/股）如全部出售可貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)3.75億元，增厚每股收益0.40元，但對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)的影響取決于公司實(shí)際減持進(jìn)程。A股物流板塊2012年平均PE為22倍，考慮到公司未來(lái)三年主業(yè)利潤(rùn)增速在30％左右，給予公司2012年25倍PE，目標(biāo)價(jià)14元，給予“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅回落風(fēng)險(xiǎn)。
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